元大期货

季度巨亏 20 亿，仍拦不住 B 站的扩张措施。

9 月 8 日，哔哩哔哩（BILI.US，以下简称“B站”）宣布停止 6 月 30 日的 2022Q2 财政数据：营收 49.1 亿元，同比增进 9% ，环比下降 2.8% ；净亏损 20.14 亿元（调整后净亏损 19.7 亿元），去年同期净亏损 11.2 亿元，亏损幅度同比扩大 79% 。

事实上，爱奇艺、快手（海内营业）均在 2022Q2 通过降本增效实现盈利，而 B 站在营收增速显著放缓情形下仍在激进扩张——昨晚的财报聚会上，B 站董事长陈睿强调，“增进依然是现在 B 站最主要的事情，B 站异常有信心 2023 年 MAU 到达 4 亿。”

坦率说，已往很长一段时间，资源市场对移动互联网粗放式增进发生了一种扩张崇敬；现在，这种狂热正逐渐回落到对平台商业化、盈利能力的看重，而 B 站依旧在不惜成本让增进曲线变得陡峭。

问题严重性在于，2022Q2 已是 B 站上市以来营收增速*掉至个位数，收入放缓却停止不住亏损扩大，使得公司离实现 NON-GAAP 亏损率同比收窄的 Flag 切到了 Hard 模式，离实现 2024 年扭亏的 Flag 更是难上加难——受此影响，9 月 9 日美股收盘，B 站报收 20.07 美元/股，大跌 15.03%，总市值不足 80 亿美元。

01

四大营业没一个能打的？

当人人都在开源节省、降本增效时，B 站仍然延续“烧钱圈地”的互联网暴力美学，以致于许多人好奇：B 站的钱事实花哪儿了？

2022Q2 财报显示，B 站营业成本为 41.706 亿元，同比增进 19%，主要是收入分成和内容成本的增添。海豚投研曾剖析过以 UP 主激励/分成为主的“收入分成”对 B 站利润的拖累，包罗视频播放次数激励（3 元/1000 次）、花火广告分成（95% UP 主分成）、直播打赏分成（ 80~90% 主播分成）等。

体现在 2022Q2，B 站收入分成成本达 20.6 亿元，同比增添 18%，占到了营收的四成；对应到创作者，跨越 110 万 UP 主通过直播、广告、创作激励设计等方式获得收入。

值得注重的是，2022 年 3 月 B 站修改了 UP 主创作激励规则，降低 UP 主收益无疑会造成创作群体的颠簸—— 2022Q2 月活跃 B 站 UP 主数目从 Q1 的 380 万降至 360 万，为 B 站 UP 主数目*下滑。

此外，该季行政开支为 6.257 亿元，同比增进 44%；研发用度为 11.317 亿元，同比增进 68%，主要是研发职员人数增添、股权激励用度增添及某些游戏项目终止用度增添——可见，其他大厂开源节省的冷气并未影响到 B 站。

20亿烧出去了，详细营业显示若何呢？虽然，B 站在游戏、广告、会员、电商等主流变现模式均有结构，但 2022Q2 各营业的增进均略显乏力，扭亏希望也越发渺茫。

增值营业

增值服务（包罗大会员、直播服务及其他增值营业付费）作为 B 站 2022Q2 *收入泉源，营收 21 亿元，营收占比 43%——外面看，这是四大营业中稳健增进的一块，同比增速 29%；现实上，2022Q1 该营业同比增速达 37%。

诚然，视频平台对会员经济模式探索中，“优爱腾”需延续通过内容购置获得新用户，并依赖新内容转化会员付费及广告盈利——即是说，内容购置既是增进手段，也是焦点盈利手段。

然而，B 站在采买番剧及视频投入后，对内容变现的意愿并不强烈，既无贴片广告植入收益，也未将会员权益设置的过于强势——无论移动游戏、直播打赏、大会员照样“充电设计”（向UP主打赏）均设置的非凡人性化，既无显著的附加权益诱导也不会因此发生显著的差异化体验。

鉴于此，用户养成“白嫖”、“下次一定”的习惯，若是无发弹幕、谈论的诉求，甚至都不用答题注册账号。体现在财报，2022Q2 用户付费 ARPU 值同比下降 16%，且近一年 B 站月均付用度户同比增速延续放缓—— 2021Q2~2022Q2 同比增速划分为 62%、59%、37%、33%、32%。

至于直播营业，虽然 B 站正延续打造直播与 PUGV（专业用户制作视频）生态一体化，激励 UP 主向主播转型，但整个直播行业正面临伟大的不确定性——2022 年 3~4 月广电总局等部门宣布多项短视频直播行业相关政策。

为此，市场担忧未成年珍爱和游戏直播羁系会使各平台直播营业均受波及，包罗华泰、浙商、光大在内的主流券商，都给了直播打赏以每年约 10% 递减的预期降速。

广告

原本，B 站上线 Story-Mode（竖屏视频） 后，外界对其广告营业的增进寄予厚望——究竟，从用户体量来看，2022Q2 月均活跃用户同比增进 29%，首破 3 亿大关；日均活跃用户 8350 万，同比增进 33%。

可即便流量池蓄了更多用户，B 站广告增速亦创下新低，营收 11.58 亿元，同比增进仅 10%——这对于用户高速增进的 B 站而言，难言知足。

事实上，2021 下半年以来，在线教育、游戏、金融等营业的广告投放在羁系风暴中大幅萎缩，整个互联网线上广告营业都受到差异水平打击，尤其 2022Q2 季度，疫情给宏观经济的恢复带来了更多不确定，使得互联网公司广告收入同比增速从三月中旬最先放缓。

对此，B站治理层昨日在电话聚会上示意，“大环境短期对广告影响异常显著，在 1~2 年之内会延续影响”；但陈睿却乐观以为，Story-Mode 接下来将成为扭转事态的要害。

站在用户视角，Story-Mode 不外是 B 站给短视频套上的一层“皮”——B 站在今年4~5月曾多次传出测试手机客户端短视频入口的新闻。“抖音、快手的崛起不光对爱优腾打击显著，B 站也面临同样的处境；测试短视频入口，无异于亡羊补牢。”一位互联网剖析师对虎嗅示意。

虎嗅从 B 站方面获悉，2022 年竖屏视频在首页入口流量占比超 17%，这一系枚行动被业内解读为“ B 站抖音化的信号”；与之对应，@山城小栗旬的剃头日志、@帅农鸟哥、@吴彦祖秃顶版均在 B 站竖屏演化历程中脱颖而出。

“竖屏（支持上下滑动，右侧点赞、谈论、转发，底部为关注和文案）完全模拟抖音，省去用户心智培育历程，究竟这套产物逻辑已被市场验证。”一位 B 站财经 UP 主对虎嗅示意，小破站想活成抖音的意图显著。

虎嗅从 B 站获取的数据显示，现在 Story-Mode 内容中 1min 内视频占比靠近 50%，30s 以内短视频占比达 20%——B 站之以是加速竖屏内容渗透，无疑是为商业化提速：抖音、快手的生长优势不仅体现在用户时长的争取上，其在生产周期、商业效率、吸金能力上亦占有优势。

对此，一位品牌商向虎嗅示意，“首先，品牌此前投长视频植入要明晰和接受差其余核算机制，但短视频与长视频、直播纷歧样；*，短视频直播做完以后，每个单独短视频都是高光时刻，并能将流量曝光扩大化，由于用户都喜欢看精彩瞬间，产物的包框品牌曝光次数会远高于原来对于长视频的品牌植入。”

问题是，B 站广告大盘至今仍以品牌为主、效果为辅，大环境不景气时广告主显然更青睐投 IOR 转化高的抖音。况且，陈睿很早就果然准许 B 站不做贴片广告，此举无疑将 B 站与视频贴片广告割裂成对立面，使得用户对广告的抗拒比其他平台更敏感——值得一提的是， B 站 6 月曾在站内实验付费视频功效，直接让 UP 主“勾手老大爷邓肯”被喷成了筛子。

试问，外洋 Facebook、Google、Amazon，海内阿里、百度、字节跳动无一破例要靠广告撑营收，一个准许不添加贴片广告的视频社区，若何做大广告营业？

游戏

B 站 2022Q2 游戏收入10.46 亿元，同比锐减 15.2%，环比下降 22.8%，为近 6 个季度来降幅之最，直接拖累 B 站毛利率下滑至 15%，去年同期为 22%。

这无疑清晰地向外界释放了一个危险信号——此前外界将 B 站进退失据归罪于破圈，现在看“去游戏化”后遗症正在展现——现在陈睿回忆起九周年背刺 FGO 使游戏收入占比下降，不知会不会悔恨？

从利润源头来看，2017 年 B 站招股书显示，游戏收入占比一度高达 83.4%，以致于 B 站被戏称“披着视频外衣”的游戏公司；直到 2019Q3 季度游戏收入占比*降至 50% 。

现在，起身的游戏营业营收占比跌至 21%，而 B 站仍在吃《运气/冠位指定》《公主连结》《碧蓝航线》的老本，2022Q2 上线的手游《终末阵线：伊诺贝塔》毫无水花，《深空之眼》等联运产物亦回响平平，游戏付费自然萎靡。

说真话，海内游戏大趋势正向着运研一体转变，但 B 站仍在效仿腾讯通过投资确立优势——今年以来，B站先后投资超 12 家企业，其中 9 家为游戏事情室。海豚投研剖析，现在这些事情室旗下的产物都还处于研发状态中，合并后短期内无法孝顺收入，反而带来研发用度的攀升。

而 B 站不惜砸在自研上的钱，至今尚未完全获得市场验证——财报显示，B 站 2022Q2 自研游戏收入仅占总游戏收入的 5%，主要源于《天真战姬：聚变》等带来的外洋收入，其与米哈游、莉莉丝代表作外洋营收可谓云泥之别，更遑论腾讯、网易这样在游戏行业苟了十几年的老牌霸主。

“即便B站在渠道与宣发上积累了一些基础，但游戏是产物逻辑，去年《天真战姬：聚变》投放力度那么大，质量不行宣发再铺也救不回来。”一位资深游戏玩家对虎嗅示意。

更糟的是，《 2022 年 1~6 月中国游戏产业讲述》（下称《讲述》）显示，自 2021 年春节中国游戏用户规模攀升至 6.67 亿岑岭后便展现下探趋势，2022 上半年中国游戏用户约 6.66 亿，同比下降 0.13% ——这是七年来海内游戏用户规模*同比下降，某种水平上展现出用户增进拐点将至的趋势。

其次，《讲述》统计期内的中国游戏市场现实销售收入也降至 1477.89 亿，对比去年同期（ 1504.93 亿）下降 1.8% ——即是说，用户付费意愿也在下降，进而动员游戏市场收入增速放缓——这对于 B 站而言显然不是好新闻。

电商及其他

至于电商及其他收入，2022Q2 营收 6.01 亿元，同比增进仅 4%。

要知道，B 站电商营业早于 2017 年已有雏形，会员购即是 B 站的站内商城，但其上市一年后，电商营业营收才突破 1 亿；即便去年 11 月 B 站耗资 1 亿多拿下支付牌照并力推带货“小黄车”，电商营收现在才委曲超 6 亿，根据眼下 3 亿 MAU 的用户体量，真略显“寒碜”。

说白了，电商营业在 B 站落地自然有其局限性，更别提淘宝、京东、拼多多这样的老巨头亦或抖音、快手这样的新巨头，B 站的体量是被压着打——就算 B 站二次元相关的模玩周边真能做大一些细分电商市场，好比万智牌、游戏王、手办等，但这些商品大多集中在二级市场生意，难以实现垄断。

况且，B 站会员购魔力赏（针对二次元群体打造的线上开盲盒式购物社区）大部门是二次元用户在兜底，其上新速率之慢连 B 站的“副业”都谈不上，谈撑起营收支柱无异于痴人说梦。

02

B站的病根落在哪儿？

早期，不乏动漫兴趣者把 B 站当做初音未来的粉丝站，现在 B 站已演酿成一个重大的 ACG 综合平台——整个 ACG（漫画、动画、游戏）产业链，从动漫版权、IP 及衍生产物开发到周边产物贩售、音乐游戏、MCN 孵化均有 B 站的触角，说 B 站改变了海内 ACG 生态圈也不为过。

这奠基了 B 站在移动互联网视频产物中的特殊职位。

在内容认同上，优爱腾剧集饱受诟病的缘故原由之一在于，重复用一种对于已往年轻人的方式来应付现在的年轻人和老用户；而抖音、快手不外是用户 “kill time”、“just for fun” 的工具——唯有 B 站，形成了一个二创反哺生态、用户自平衡的兴趣社区，聚拢了最重大的年轻群体：2022Q1 财报电话聚会上，B 站副董事长兼首席运营官李旎示意，B 站用户平均岁数 23.5 岁，有 86% 的用户是 35 岁以下。

在内容生产上，暂且抛开 OGV（专业版权视频）不谈，抖音、快手、B 站上的 PUGV（专业用户创作视频）生产差异伟大——抖音、快手短视频创作更轻、流传更快、认知门槛也相对更低，而 B 站中视频更追求内容深度，由此发生了诸多出圈的“宝藏 UP 主”，两者在产物上属于错位竞争，就像 YouTube 虽然会受 TikTok 影响，但 TikTok 不能取代 YouTube。

不外，根据 B 站超三亿奔四亿的 MAU 扩张野心推算，往后势必越发激进吸收泛化用户。

利益在于，B 站内容及用户泛化后用户既是消费者又是生产者，横向上拓展了内容消费和内容生产力；

坏处则在于，急剧泛化会使 B 站履历更为凶猛的破圈阵痛：老用户话语权及生计环境受到一定水平挤压，“挂人”、互呛一次次打击社区气氛——原本高度 ACG 化、优质弹幕是 B 站吸引焦点用户的主要缘故原由，但破圈后反而微博化了。

对此，多位 B 站老用户对虎嗅吐槽，“不管看什么热门视频，谈论区几千个回复，一堆魔怔小将无限无尽的抬杠、阴阳怪气”——他们以为，低龄、饭圈、小粉红动辄举行言论审讯，使得 B 站比其他平台戾气更重。

原本论社区气氛，市面上的视频公司原本差 B 站一大截——这是 B 站相比抖快、爱优腾的怪异征；但这个“社区属性”归根结底不外是一种内容自生产、用户自平衡的循环生态，现在 B 站试图从小圈子走向民众化，无异于重构社区，老用户与平台之间自然会有裂痕。

此外， B 站增添 Story-Mode 加载率后，不乏老用户吐槽这些搬运的短视频拉低了社区内容质感。一位产物司理对虎嗅示意，B 站做同质化而不打差异化，是一种逆向的商业实验。“抖音、快手在算法（抖、快是流量分发机制，B 站是内容匹配机制）和产物迭代上显著比 B 站更有优势。”

况且，一个优质社区的形成，社交关系链与优质生产力缺一不能，当“去二次元化”这个词喊出，B 站的运气走向就已经注定——B 站焦点盘一直是番剧、鬼畜等内容，但破圈增进多是生涯区内容，这些内容抖音、快手也有，并未形成壁垒，论已有用户量及抢用户的速率，毫无疑问 B 站在三者中垫底。

这带来的直接影响就是 B 站近两年 DAU/MAU 处于震荡下探的趋势，即用户使用频率在下滑，用户对产物的依赖也在削弱——这也是为什么许多老二次元嘴上激励小破站支愣起来，但却不愿意充个大会员缓解下其逆境。

对此，一位研究 B 站的资深剖析师向虎嗅示意，“B 站社区生态与商业化的博弈已经摆上台面，现在治理层要做的是作出决议、尽可能找到折中平衡点，由于 B 站现在的处境，保持稳固、静态不是生长快慢问题，可能关乎生死生死。”

他还进一步说道，相比是不是二次元、做不做游戏、有没有Z世代更迫切的是，B站必须尽快确立起甄选高质量 UGC 视频的运营机制，并确立合理商业模式将他们促成 PGC ；否则优质 UP 主被一堆精于流量的 UP 主劣币驱逐良币，B 站早晚会沦为抖快的替换品。

“当三俗内容最终取得商业上的胜利，是平台的不作为，是对优质 UP 主的羞辱。”上述剖析师说道。