元大期货

“医美面膜第一股”的竞争者又多了一位。

坐拥可复美、可丽金两大王牌护肤品牌的西安巨子生物，克日向港交所主板递交上市申请。而自2020年6月、2021年9月，创尔生物、敷尔佳相继提交招股书以来，现在尚未过会。

相比之下，巨子生物似乎比创尔生物、敷尔佳“更具实力”。其手握重组胶原卵白和人参皂苷两大焦点生物活性因素，产业链笼罩焦点质料和终端产物，是全球最大的重组胶原卵白生产企业之一。

然而，对比主打“玻尿酸”的华熙生物，针对敏感肌的贝泰妮旗下品牌薇诺娜，巨子生物却在研发上，不及前两者。

然而，医美产物暴利、行业乱象、虚伪宣传等问题，同样困扰着巨子生物。能否乐成上市，并在“械字号”产物严酷羁系下，保持高毛利成就，对巨子生物来说，仍是未知。

功效性“手艺看法”支持暴利

凭证弗若斯特沙利文数据显示，按零售额盘算，巨子生物是2021年中国第二大的专业皮肤照顾护士产物公司，同时从2019年起延续三年一直是中国最大的胶原卵白专业皮肤照顾护士产物公司。

而取得该项成就的背后，是一对科研伉俪的创业故事。

2000年，相识于西北大学的严建亚和范代娣，决议将专业知识与科研能力相连系，在西安高新区创业大厦正式确立巨子生物。

2003年，经由无数次实验，他们的科研项目重组类人胶原卵白终于获得惊人发现，一种靠近人类的胶原卵白研究功效在全球引起强烈回响。范代娣也因此被称为，“类人胶原卵白之母”。

除了着名的胶原卵空手艺，巨子生物还拥有另一个焦点生物活性因素人参皂苷。在招股书中指出，巨子生物是中国首家实现五种高纯度有数人参皂苷，每种均能以百公斤级规模量产的公司；若是按零售额盘算，2021年巨子生物是中国第二大基于有数人参皂苷手艺的功效性食物公司，市场份额高达24%。

围绕这两大焦点因素，巨子生物针对术后修护、初老肌肤、易敏感肌、问题肌肤等问题，从功效性护肤品、医用敷料和功效性食物三大偏向，推出了可复美、可丽金、可预、可痕、可复平、利妍、欣苷（SKIGIN）及参苷八大品牌，产物管线包罗85款在研产物，产物组合包罗105项SKU。

现在，巨子生物带着焦点手艺与产物，即将赴港上市。

在本次上市前的股权架构中，范代娣通过信托持股59.97%，通过Healing Holding持股0.09%，合计持股60.06%，同时通过受限制股份单元设计GBEBT Holding持股的1.96%，合计持有巨子生物62.02%的投票权。

除了范代娣、严建亚外，巨子生物的投资人、股东还包罗高瓴资源、中信产业基金（CPE源峰）等。本次上市前，高瓴资源持股4.99%，CPE源峰持股4.33%，君联资源通过君联治理持股3.43%。

不外，更值得注重的是巨子生物的超强“吸金”能力。2019年、2020年以及2021年，公司的收入为9.57亿元、11.90亿元以及15.52亿元。

此番成就，主要来自巨子生物的两大王牌产物：可丽金与可复美。这两个品牌划分是2021年中国专业皮肤照顾护士产物行业第三和第四脱销品牌，为巨子生物孝顺了90%的收入。

可丽金是巨子生物主打品牌之一，主打中高端功效性护肤品，主要功效是抗朽迈、皮肤调养和皮肤修护。2019年、2020年以及2021年，可丽金的收入划分为4.81亿、5.59亿以及5.26亿，占有巨子生物营收的三分之一。住手2021年，可丽金旗下的产物组合包罗喷雾、面膜、面霜、精髓、乳液及凝胶等，售价在109元到680元之间。好比，150ml爽肤水喷雾售价242元。

可复美则主打医用敷料。在“医美面膜”“械字号面膜”等营销看法风靡时，可复美即是其中一员。天猫旗舰店显示，可复美类人胶原卵白面膜每盒售价198元，平均每片39.6元。也就是说，一盒面膜的制作成本约25元。

在毛利率显示上，讲述期内巨子生物的毛利率划分为83.3%、84.6%、87.3%，综合毛利率超85%。

对比偕行，2018-2020年，创尔生物综合毛利率划分为83.65%、83.51%、82.51%；而敷尔佳的整体毛利率为77.88%、76.97%、76.47%。

2021年，华熙生物的综合毛利率为78.07%，贝泰妮为76.01%，爱美客为93.7%。可见巨子生物现在在毛利率上已胜过创尔生物、华熙生物等其他头部品牌。其控制成本、产物盈利等综合能力较为强悍。

重营销与轻研发

不外，与毛利率逐年增进相反，巨子生物净利率却呈下滑趋势。2019至2021年，该公司净利润划分为5.75亿元、8.26亿元及8.28亿元，净利率划分为60.1%、69.4%及53.3%。

净利率下降主要由于巨子生物的销售开支激增。巨子生物近三年销售及经销开支划分为9380万、1.58亿、3.46亿；占营业收入比重划分为9.8%、13.28%、22.29%。

而销售及经销开支主要包罗线上营销开支、线下营销开支和雇员薪酬开支。巨子生物注释称，主要是增添在线营销流动的投资所推动，线上直销的扩张令其线上营销开支有所增添。

详细而言，以平台营销费、平台服务费和KOL互助费为主的线上营销开支占比在逐年提升，从2019年的68.7%增至2021年的88.5%。线下营销和雇员薪酬的开支，各占销售及经销总开支6.7%、3.6%。

在营销上“砸钱”，使巨子生物迅速打开市场。

巨子生物在B端市场通过直销和经销来销售产物。讲述期内，巨子生物的产物已销售和经销至海内1000多家公立医院、约1700家私立医院和诊以是及约300个连锁药房品牌。

不外，巨子生物对大客户和经销商的依赖较大。2019年至2021年，其经销商销售渠道收入占比划分为79.9%、72.2%、55.6%。其中，巨子生物最大客户西安创客村的收入划分占同期总收入的52.2%、49.3%和29.3%。

而且，巨子生物与最大客户的销售照样关联生意。西安创客村的唯一股东曾是巨子生物董事会主席严建亚以及巨子生物子公司陕西巨子生物手艺，之后其股权先后转让给了巨子生物的时任董事张兵以实时任总司理马晓轩。

为脱节对单一大客户的依赖，巨子生物近年来一直在增强直销渠道的搭建。现在，巨子生物主要通过DTC店肆线上直销、电商平台直销(包罗天猫、京东、抖音、小红书及拼多多)、线下直销（屈臣氏、妍丽、调色师、Ole、华联团体及盒马鲜生等连锁店）三种模式，举行直销。

2019年到2021年，其线上直销销售额划分为1.58亿、3.07亿、6.44亿，划分占同期总收入的16.5%、25.8%及41.5%。

此外，在费全心力扩大营销、搭建渠道的同时，拥有超高毛利率的巨子生物，在研发投入上却并不大方。招股书显示，2019至2021年，该公司研发成本划分为1140万、1338万及2495万元，仅占总收入的1.2%、1.1%及1.6%。

相比偕行，创尔生物2017年至2020年上半年,研发用度划分为765.6万元、1100.44万元、1421.7万元和675.62万元,划分占同期营业收入的5.67%、5.13%、4.7%和5.16%

2021年华熙生物研发投入2.84亿元，同比增进101.43%，研发投入占营收的比例为5.75%。

爱美客研发用度支出1.02亿元，同比增添65.54%，占营收的7.07%；贝泰妮的研发用度为1.13亿元，同比增进78.47%，占营收比例2.99%。

可见以研发壁垒著名的巨子生物，在研发上相对并未投入足够的精神。

羁系趋严，重拳打假

凭证我国相关划定，医用敷料属于医疗器械局限，根据风险水平分三类治理，第二类和第三类需要举行产物注册，第一类实现产物立案治理，有“械字号”标识。

在我国，有资质生产“械字号”医用敷料的企业并不多。“以前有些品牌会钻破绽‘套证’，找有资质的生产企业代工，但现在新规对化妆品特证产物治理加倍严酷，新品牌既不能再‘套证’，也很难拿到医疗器械类生产允许证。”这也加大了“医美面膜”的市场集中度。

不外，市面上常见的功效性护肤品，多为“妆字号”标识产物。对于熟悉美妆产物的消费者来说，一定会分清“械字号”的医疗器械类产物和“妆字号”的护肤品。统一品牌的两类产物名称异常相似，实则存在较大差异。一样平常消费者在购置时，却很容易混淆。

例如，敷尔佳旗下医疗器械类产物仅有4种，在售的“敷尔佳透明质酸钠修护贴（白膜）”和“敷尔佳透明质酸钠修护贴（黑膜）”，就属于“妆字号”产物，名称却与其“械字号”的“医用透明质酸钠修护贴”极其相似。另外，李佳琦因不销售医疗器械类产物，其直播间大卖的积雪草舒缓修护贴等产物，都并非“械字号”。

巨子生物旗下“可复美”的“械字号”医用敷料仅有3款，包罗两款面膜状和一款乳液状，其中一款宣称“第一类医疗器械”的“液体敷料”，凭证国家药监局最新划定，现实上已不属于“械字号”。其他在售的“战痘膜”“灯泡膜”“小水膜”，也都是“妆字号”的通俗面膜。

更值得一提的是，巨子生物曾被可丽金面膜被消费者起诉，并被法院判断为虚伪宣传。

法院以为，涉案面膜属于特殊化妆品，其在未取得特殊化妆品批准文号的情形下，宣传具有美白效果，且宣称“医生推荐，560家医院的配合选择”，“500家大型医院美容护肤都选我了，你还不选我吗”，以示意方式使人误解其效用，组成虚伪宣传的诓骗行为。

巨子生物曾提出上诉，但遭到法院驳回。

面临产物功效、宣传太过等风险，巨子生物不得不举行改变。其此次上市，拟将IPO召募所得资金净额将主要用于研发投资、扩展与产物组合和生物活性因素有关的生产能力、增强全渠道销售和经销网络、提高运营和信息系统以及用作营运资金和一样平常公司用途。

未来，“医美面膜”的竞争，会在严酷羁系下越来越向头部集中。随着消费者认知水平的提升，也会使品牌的生长更规范化、理性化。巨子生物能否靠上市夯实壁垒，在猛烈的胶原卵白领域保持较头部的职位，另有回归到产物研发、渠道拓展、合理宣传的综合能力上。