元大期货

搭上2020年“上市末班车”的，既不是猿指点，也不是作业帮，而是一家叫做一起教育 (NASDAQ:YQ) 的公司。

自12月4日上市至今的几个交易日，其股价涨幅迫近100%，但其惨不忍睹的谋划状态很难注释这样的涨势：2018年~2020年的前九个月，一起教育净亏损近26亿人民币；2019~2020年的营销用度甚至跨越营收。

不要说跑赢行业，这家公司距离盈利遥遥无期。

不论是盈利能力、获客水平，市占率照样品牌效应，一起教育都处在一个“比上不足，比下无余”的尴尬田地。

但实际上，这家公司“含着金汤勺”出生，其创始人刘畅年轻有为，在2005年通过竞聘成为新东方长春分校的校长，是建校以来最年轻的分校校长，更是在2010年升任新东方团体助理副总裁。

作为重新东方出走的创业者之一，刘畅“延续”了新东方先生的优异谈锋，他是雷军严重“没有瑕玷”的创始人。其资源聚协力更是非同寻常，创业后拿到明星投资团队的多轮融资，徐小平称要一直投资一起教育。

但这家被光环围绕的公司，却履历了从优等生到后进生的“滑铁卢”。

从优等生到后进生

一起教育可谓“含着金汤勺”出生。

2011年建立之初，一起教育便拿到了真格基金的融资，团结创始人徐小平异常看好这家公司的未来，并称“会一直投，直到它挣到钱或者挣不到钱”。

真格基金的团结创始人，同样也出自新东方的王强还曾担任一起教育的董事长，直到公司上市前（2020年7月）卸任，同时辞去董事职务。上演了一场“护送上市，友谊赞助”的戏码。在真格投资的600多家企业中，王强只担任过两家公司董事长，其中一家就是一起教育科技。

一起教育也得到了小米的支持。2012年，顺为资源建立的第二年，雷军在熟悉刘畅后对其赞赏有加，夸赞了其精彩的谈锋，并称其“没有瑕玷”。雷军的欣赏不只体现在嘴皮上，一起教育在今后获得顺为资源的多轮增持。

在一起教育的上市现场，雷军说：“顺为投资的一起教育科技不是一家通俗的创业公司，而是一个能够改变教育的梦想。”上市后，顺为持股17%，是最大股东。

除了真格温顺为，一起教育的背后另有老虎基金、H Capital等着名机构。“明星投资队”为一起教育解除了后顾之忧。大佬站台，头顶光环，已经赢在起跑线的一起教育，就差甩开膀子大干一场。

彼时，传统线下教育机构还在兢兢业业地探索线上化的可能性。而创业型机构在资源的支持下，大肆尝试了录播课、在线一对一等形式，但前者因教学质量不佳黯然离场，而一对一则由于无法跑通盈利模式被放弃。

一起教育身处其中，难以实现突破，于是决议向工具类产物发力，推出了线上作业平台等一些列类似产物。

与一起教育类似的猿指点和作业帮，同样以作业场景作为切入口，但后两者To C。一起教育以为，与其加入C端用户的抢夺混战，不如另辟蹊径。一起教育走了一条差异化门路，瞄准公立学校，曲线救国。

时间证实，获客对于在线教育来说，犹如戴在孙悟空头上的紧箍咒，而一起教育却轻轻松松搞定了。公立学校作为一块肥肉，被名不见经传的一起教育啃了下来。仅用了一年的时间，一起教育就收割了大批用户：2012年，注册学生用户突破100万大关。2014年，这一数字翻了十倍，到达1000万。

一起教育因利乘便，在2017年推出一款名为“发展天下”的意见意义学习软件，以寓教于乐抢占消费者心智。学生可通过做题获得虚拟道具奖励。2018年，这一产物的月销售额突破6000万元，一度成为公司的支柱营业。

完成对学生用户的“围剿”后，一起教育最先“捕捉”西席，提供备课工具，从作业部署、完成、修正，实现作业与学业评估的线上化。逐渐地，一起教育在中小学内形成了一定的渗透。

然而，公立学校虽然是绝佳的获客入口，却因其“公益性”难以变现。一起教育也意识到了这个问题，在2015年宣布为公里学校提供的教学产物永久性免费。这却成为“噩梦”的最先。

一起教育本可以靠发展天下“卡位”，却在2017年因“指导未成年人非理性消费”遭到指斥。一起教育决议放弃这块肥肉，不再设置付费入口。2018年，这款明星产物因其“游戏性”下线。盈利之路，渐行渐远。

2019年，教育部办公厅印发《关于严禁有害APP进入中小学校园的通知》，要求各地接纳措施防止有害APP进入中小学校园。政策的逐步收紧更是让教育类产物类举步维艰。

产物销售晦气，一起教育只能在2019年宣布调整计谋，提出校内获客，校外赚钱。众所周知，校外赚钱的路径异常狭窄，一起教育只能扎进拥挤的K12课后指点。这一赛道，前有猛虎后有饿狼，重新东方、跟谁学、好未来，到猿指点、作业帮。

就像从英语专长班调到数学专长，一起教育从优等生沦为后进生。即便积累了大批用户——2020年上半年，一起教育覆盖了56%的小学、60%的中学和7%的高中，但空有一张王牌，手握信口开河的流量与用户，一起教育却无计可施。在获客成本只高不低的当下，势单力薄的一起教育很难实现弯道追赶。

逃不出的亏损魔咒

在K12的马拉松比赛中，别人已跑出10公里，而一起教育才刚刚起步。

上市公司中，买办课已经成为跟谁学和洽未来的主力营业。未上市的公司中，猿指点、作业帮也已经走出了一条清晰的门路。一起教育被远远落在后面。

2018年、2019年以及2020年（住手前9个月，下同），一起教育实现营收3.1亿元、4.06亿元、8.07亿元。

对比偕行，猿指点在2019年实现营业收入36亿。今年3月仅一个月，买办课营业就为公司拿下4.4亿的营收成就。另一家机构VIPKID在2019年突破30亿元收入大关。

图来自中信证券

虽然K12在线教育已经成为一起教育的绝对支柱营业——从2019年2020年，此项营业的营收占比由88.5%上升至93%，但距离盈利另有很远的距离。2018~2020年，一起教育三年亏损近26亿，且亏损呈连续扩大趋势。公司示意，连续亏损主要是谋划用度的上升。

夸张的是，2019年~2020年，公司的营销用度5.83亿元、8.5亿元，甚至跨越了营收：4.06亿元、8.07亿元。

营收比不外，亏损还在连续，一起教育是否有跨越别人的优势？这个谜底是，少得可怜。

在付费人数上，跟谁学今年第三季度正价课付费人次到达114.7万人，而一起教育在今年前9个月的付费人数才为116.8万。作业帮的2020年暑期付费课学员总人次就到达了780万，正价班学员就读人次跨越171万。

再来看获客成本。2019年，一起教育的获客成本在804元/人，处在行业中心位置：跟谁学为475元、好未来约为249，新东方在线最低，仅为109元。猿指点和作业帮的获客成本相对较高，前者约为1500元，后者介于1000~1500元之间。

以估值/市值来看，一起教育排在队尾。

未上市公司中，猿指点的估值已经跨越115亿美元，而作业帮以110亿美元的估值紧随其后，VIPKID排在第三，估值为45亿美元。

上市公司中，好未来市值最高，跨越400亿美元，跟谁学的市值已经跨越150亿美元，新东方在线约为32亿美元（250亿港币）。而一起教育现在的市值迫近40亿美元，与网易有道（30亿美元）相差不多。

时至今日，在线教育行业仍然没有走出拼增速和规模的野蛮生长。

2020年，受到疫情的影响，行业再次陷入巨亏和高额投放的恶性循环中。据第三方估量，在线教育头部10家机构仅仅7、8月的暑期市场投放量就跨越了100亿元人民币。

行业洗牌、市场出清，市场进一步向头部聚拢，二三梯队的生计空间将进一步被挤压。在新一轮的比拼中，资金实力和谋划效率决议着平台的生命力。在履历了“摸石头过河”后，行业普遍杀青一致：买办课赚钱，盈利模式更优；小班课的教学效果更好，未来可期。行业由发散性探索向更聚焦的偏向走去。

对于一起教育来说，资金实力不足——至2020年9月30日，一起教育的现金及等价物只有8.14亿元，根据行业和一起教育的花钱速率，这笔钱可能用不到半年。

再加上缺乏K12履历，获客成本优势不大，品牌效应不足，西席团队竞争力不够。综合各个维度来看，现在上市是一起教育唯一的选择，也是最好的“归宿”。

捉住疫情盈利的尾巴，补上马上就要亏空的“粮库”。更何况，在线教育从来都不是一个对落后者友好的行业。在“白刀子进，红刀子出”的残酷竞争中，只有上市才气救活这家公司。

不外，这仅为一起教育获得暂时的“呼吸权”，留给它的时间实在不多了。

在同质化中艰难爬行

从买办课到双师课堂，从O2O到OMO，在线教育在新老故事的交替中艰难前进。编造新看法不仅为了让消费者买单，更是为了堵住投资者咄咄逼问的嘴。

久远来看，能够拉开平台之间差距的，并非手艺能力，而是师资气力。西席决议教学质量，教学质量决议品牌口碑和影响力。这一点，是科技变化和形式更迭无法推翻的。

在线教育并不是一个规模效应的行业。不管看法若何缔造，行业竞争的本质，仍然是抢占有限的优质西席资源，拼的是平台的待遇和影响力。

另一方面，机构加大营销，提高影响力，吸引的不只是西席，也是客源。于是就有了扩大获客局限，营销用度高居不下的现状。

“商业数据派”在引用美国资源市场人士的看法时指出：“一家教育公司，营销占收入的比重跨越100%，那本质就是一家营销公司，而不是教育公司，完全脱离教育本质。”

对于现在主流的买办课来说，只管能让企业实现盈利，但平台都在通过加大投放获客，同质化日趋严重，未来并非一片灼烁。行业一些较为尖锐的看法以为：在线教育的窗口期仅为两年。如果在这个期限内仍没有跑出正向循环的公司，资源会冷却化处置，后续不再投入，所有的在线教育公司外部的输血将会被住手，最后将是一片散乱。

由于模式尚未跑通，在线教育的残酷性要远高于其他成熟行业，即便是盈利的机构也不受到投资者认可。

对于“后进生”一起教育来说，行业难题更是被无限放大。

上市后，一起教育称将召募的资金的20%用于销售、营销和品牌推广流动，余额用于运营资金和其他用途。

想在夹缝中生计，一起教育需要拿出差异化计谋，好比挖掘新的获客渠道，降低成本，以更优的单元经济模子跑通。

但现在来看，一起教育还在走先辈的老路，无非是通过低价课和免费课吸引用户，好比，旗下的一起学网校推出寒假名师集训营，用户可以免费领取7节名师一对一指点课。与其他平台推出的免费/低价课如出一辙。

图来自安信证券

俗话说，创始人的性格决议了企业的运气。雷军口中“没有瑕玷”的刘畅，面临的是一家“千疮百孔”的企业。即便有一张能说会道的嘴，但也逃不开企业要盈利、公司要用饭的残酷现实。

就在本月，刘畅在上市现场说：“创业只要搞清楚起点和终点就可以出发了，至于路上九九八十一难只有在路上才会逐步发现。只要不忘初心，在服务用户的历程中会逐步找到解决方案。”

但现在来看，一起教育只能快不能慢。